让我来只给你们看
那个怀着绝密心事的少年
是怎样被玫瑰烫伤了手指
——江南春 《一个少年来世的梦》
“如果不是因为今天是周末，客户都不上班，我肯定没时间见你们”，12月27日下午，北京城东天鹅湾四季会所，江南春笑着对我们说。看上去，他与一年前没有什么太大的不同，忙碌而充实，他甚至担心在这样一个咖啡厅里拍照会让外界觉得他很逍遥，“我最近日程很满，年底有很多客户的见面会”。这多少有点让人意外，就在5天前，他刚刚将自己一手创建的分众并入了新浪，是不是应该有些失落？
一个是中国最大的门户网站，一个是中国最大的户外媒体广告平台，这桩价值13.7亿美元的并购注定将引发广泛的讨论，对价是否合理？业务有多大互补？整合难度有多大？对行业意味着什么？但除了这些对交易本身的探讨外，人们同样关注的是：一贯以行业整合者形象出现的江南春，这次怎么扮演了被整合者的角色？他的内心世界是怎么样？处于风暴中心的江南春似乎保持着难得的平静。
“我一般只上新浪，这次的合并，我也看了一些报道，很多人觉得我把分众卖了，关注谁是主体谁是副体，我觉得这不重要，其实只是两个公司合并而已，可能大家理解不完全一样，我们这次整合主要还是想把舞台做得更大，你整合别人还是别人整合没有关系，关键是整合的结果是什么，如果能给这个企业带来更长的生命力、如果这个结果是你想要的，你就去做，具体的操作方式只是财务上需要考量的问题。” 江南春说，“我没有卖掉分众，是让分众继续前进”。
在2008年以前的5年中，分众传媒是中国毋容置疑最为成功的创新企业之一，江南春通过发掘出一个全新的缝隙广告渠道而大获成功，伴随着一系列令人眼花缭乱的收购和重组，分众一跃成为纳斯达克中国概念股中仅次于百度的明星，但2008年，分众似乎逐步从高峰走向了低谷，无线业务因“短信门”而被迫完全砍掉，对玺诚的巨额收购被证明是个巨大的错误，加上金融危机大环境影响，分众的股价相对于最高峰时跌去近90%，且其中国特有的商业模式也再次遭遇华尔街的质疑。
2008年岁末与新浪之间的交易在一定程度上代表了分众和江南春本人的回答，尽管在商业逻辑上，中国最大门户网站和中国最大户外广告平台的合并具有广阔的想象空间，因而并不太难理解，但在这桩交易背后，还是有太多的问题值得探究。为什么江南春会在如此短的时间内决定以相对低廉的价格将分众的主营业务并入新浪？分众为什么在2008年遭遇了如此大的挫折？除了受经济大势影响之外，分众及江南春本人犯了什么错误？在交易中“半路杀出”的复星郭广昌又将扮演何种角色？12月27日，江南春对《创业家》杂志剖析了自己在分众与新浪交易过程中的心路历程，以及连续几年极速成长后遭遇重大挫折的反思。
放在一个更大的视野下去看，这将是一桩意味丰富的交易。2008年，在全球金融风暴的背景下，过去十年中，中国出现的一大批高速增长的创新企业——百度、蒙牛、分众、阿里巴巴等——都遭遇到了不同程度的挫折，而这个艰难时世还只是刚刚开始，在未来几年中，这种新领军企业之间的结盟、整合、重组还将不断出现，而新浪与分众的合并则是一个标本式的案例。
闪电交易
2008年12月初，江南春与曹国伟在上海和北京连续见了2次面，曹国伟成为分众董事后，两人经常保持见面，沟通各种问题，而这一次两人聊到了经济形势对广告行业的影响。毫无疑问，随着经济环境的继续恶化，明年广告主预算都会紧缩，这是新浪和分众面临的共同挑战，水到渠成地，分众与新浪合并的议题被再次摆在面前。过去的两年中，这个话题在两个人、两家公司之间已经谈过多次，但从未像这一次进行得如此正式和深入。一个戏剧性的变化是，并购双方的角色对调了一下：由分众收购新浪变为新浪并购分众。
新浪与分众之间最早关于资本层面的试探始于2005年上半年，当时汪延还是新浪的CEO，曹国伟是新浪CFO，汪、曹在一次与江南春的饭局上谈笑间说起分众的业务不错，新浪是否可以收购，但当时分众即将上市，新浪的开价自然很难达到踌躇满志的江南春的预期，随即作罢。
2005年9月，分众登陆纳斯达克，受到投资者热烈追捧，融资1.7亿美元，并很快在国内进行了一系列并购，其中2005年10月1亿美元收购框架传媒、2006年1月 3.25亿美元收购聚众传媒两次资本运作一举奠定分众在楼宇广告领域的绝对霸主地位，在这个跑马圈地的阶段中，江南春也曾试图收购新浪，只是当时新浪市值只有分众的一半，且分众股价仍在持续走高之中，新浪认为江南春开出的分众增发新股后与新浪换股的方案低估了新浪的价值，双方再次因为价格原因而擦肩而过。此后，外界关于两个公司之间的并购传言也一直时有所闻，“我们比较认同这两家公司的业务有互补，也讨论过是不是能够做这个事，但是从来没有进入过谈判阶段”，12月25日，曹国伟说，传言“更多的可能是投行想做生意，在外面乱说”。
一个重要的小插曲是，2005年12月，曹国伟成为了分众的独立董事，曹代替的是原网易CEO孙德棣，2005年9月孙意外辞世之后，分众的董事会建议找曹替代孙的独董职位，与孙私交甚笃的曹觉得自己“有一份责任在里面”，就接受了分众董事会的邀请。2007年，新浪与分众传媒之间的交易额超过了新浪年收入的5%，2008年5月起，按照纳斯达克的上市规则，曹开始担任分众的非独立董事。“曹总在我们董事会中很活跃，很有话语权，经常发表意见，因为我们的主要业务是广告，而他本人也是传媒与广告领域的专家，其他董事都会听听他的意见”，12月27日，江南春对《创业家》这样评论曹国伟在分众董事会中的作用。
在江南春和曹国伟看来，新浪与分众的合并无疑是天作之合，一直以来所欠缺的只是一个时机而已。2008年，分众的股价跌去85%，65亿美元市值凭空蒸发——这一数字相当于新浪最高市值的2倍， 11月11日，这个时机以一种尴尬的形式出现，当天，纳斯达克股市开盘走低，分众传媒的股价从16.09美元跌至8.83美元，跌去45%，几乎腰斩。就在一天前，分众刚刚公布2008年第三季度的财报，当季总营收为2.248亿美元，净利润为5130万美元，达到此前的预期，但分众预测第四季度营收将在1.90亿美元至2.00亿美元，低于第三季度，11日分众对玺诚的重组公告中宣布，第四季度的非现金一次性支出将为2亿美元，这两个消息让脆弱的投资者对分众彻底失去了信心，股价一泻千里，市值跌至与新浪基本相当，而两个公司合并的最大障碍——价格，就此消失，两个公司的董事会很快一致通过此次合并。
“上周五（12月19日）的时候，新浪市值16亿美金，分众15亿美金，差不多，操作的方式就是合并，有一个技术性问题就是，好耶怎么办？如果好耶很小也就算了，但好耶营业额有十八九亿，很大，从它的业务性质来说，需要中立的地位，不能并入新浪，否则就会把好耶给毁了”。江南春说，“最后我们的方法是，把分众分成两块，把楼宇液晶、框架、卖场广告核心业务剥离出来，和新浪合并，形成一个新的集团，分众保留以好耶互联网广告为主的业务，这样好耶实际上是独立IPO了”。
2008年1至9月，分众的楼宇广告分业务贡献了总收入的52％和毛利的73％，新浪的开价是最高以4700万新浪股票换取分众的这部分资产，“我们请了瑞信对这个价格做评估，瑞信是我们上市的承销商，一直与我们有合作，对我们很了解，他们的苹果结果认为，新浪的价格是公平的”，江南春说，最终价格就此确定
一旦合作敲定，在曹国伟和江南春这两个熟悉资本运作的人手中，合并计划的推进可谓一日千里，2个星期之内，财务、法律评估完成，一切准备停当，12月22日，新浪与分众联合宣布，新浪增发4700万股，并购分众旗下的楼宇、框架以及卖场广告业务，一桩价值达13.7亿美元的交易就此在一片错愕声中闪电般地达成。
某种程度上，曹国伟这3年来在分众董事会中的任职经历也为此次新浪与分众的资本交易打下了很好的基础， “彼此都很熟悉，把交易的架构搭出来，把对价确定，其他都是枝节上的一些问题”，曹国伟说，“实际操作只用两星期”。
复星迷局
但不止新浪看中股价大幅跳水后的分众，12月24日，郭广昌控制的复星国际公布资料显示，从11月17日至12月22日，复星已经在纳斯达克公开市场购入分众传媒13.33%的股份，23日，复星再次大量购入分众股份，持股达到16.78%。没有什么证据显示这是一场内幕交易，复星的公告也强调这只是一次财务投资，并不谋求新浪的董事会席位，以郭的精明和对媒体一贯的兴趣，在分众股价低位时出手投资并不太让人意外，但郭的突然加入无疑让这场尚未落定的交易变得愈发扑朔迷离，未来可能的走向也更多样。
按照分众与新浪的交易规则，合并后，原分众的股东将持有45.71%的新浪股份，即复星将持有分众剩余部分16.78%的股份和合并后新浪7.67%的股权，成为新浪的前三大股东，无论郭广昌最初的目的是什么，他在两家公司都已经处于一个进可攻、退可守的有利位置。
财报显示，截至2008年9月30日，新浪和分众持有的现金及现金等价物分别达5.625和3.731亿美元，如果按复星的持股比例将对应的现金扣除，复星付出的实际成本仅在1亿美元左右，就一举成为两个纳斯达克上市公司的主要股东，有心或无意间，四两拨千斤，可谓妙着。
有传言说，郭的真实目标确实不在新浪，而在于剥离主营业务的分众传媒，即以好耶为主体的互联网广告、影院广告和户外广告牌三部分业务，2008年前9个月，这三部分的营收和利润分别达到2.87亿美元和3051万美元，规模不容小觑，在剥离分众的主营业务后，这三部分业务实际上已经实现了单独上市，倘若郭入主这部分业务成功，则获得了一个资质优良的壳，进可运作资本，退可转手套现，确实令人有无限遐想的空间。不妨再进一步想象，届时以郭手中的媒体资源与新浪业务的互补性，最终进入新浪董事会亦不会太让人意外，毕竟，又有谁能在面对新浪这样的公司时坐怀不乱呢？
其实，郭对媒体的兴趣由来已久，此前即投资过激动网、《21世纪经济报道》、《环球企业家》等媒体，但郭的步伐正在逐步由传统媒体转向新媒体，中国互联网领域最大的网络广告代理商好耶无疑是一个不错的选择，作为一个参考，2006年，与好耶业务完全一致的Doubleclick 2006年收入1.5亿美元，但2007年Google对DoubleClick的收购价格达到31亿美元，在分众与新浪的交易公告前，坊间也一度盛传Google将高价收购好耶，不管是真是假，市场对好耶潜力的看好当无疑问。
交易逻辑
冲动是魔鬼，江南春真的做了一个最好的选择嘛？
在江南春看来，选择新浪是必然的，“分众只做第一从来不做第二”，新浪拥有最强大的互联网媒体平台，而分众拥有最强大的户外广告平台，新浪与分众业务的互补性在2年前提出“生活圈媒体群”概念时就已经显露无疑，作为一个卓越的广告销售人员，他至今仍然乐意一再谈起他心目中的完美价值链：新浪和分众覆盖的是同一类别的受众：白领、中产阶级、商务人士，这个2亿左右的群体是中国的主流消费者，新浪和分众都没有实现完整的覆盖，但两者合在一起，“基本覆盖了这个完整的族群”，从公寓、写字楼、电梯、卖场到办公室，实现了完整的覆盖，即这个所谓的主流消费群体在一天中的大多数时间都笼罩在分众+新浪广告抵达范围之内，对于任何一个广告主而言，其吸引力自然不言而喻，这也是“这次交易最大的价值”。
江南春相信“平行整合是没有意义的，最多1+1=2，而新浪与分众则有很大的协同效应” ，从具体的营销体系来看，新浪的广告销售主要通过代理，而分众则是直销，两者没有重合，分众和新浪分别有3000家和1000家品牌广告主，如果经过有效整合，新浪广告销售的打包组合更为丰富，且在拥有分众的直销团队之后，新浪完全可以更精准地按地域、用户兴趣来匹配广告，深耕细作之下，可以挖掘的空间极大。 历史上，新浪和分众都拥有成功整合的经验，可以大为提高交易成功的可能性。
但即便如此，在分众市值的最低点将核心业务和盘托出，仍然被一些人认为是不智之举。“就算要卖也不应该是这个卖法，本可以把好耶先拆出去卖了，分众再做段时间，等股价回升了，仍然可以卖个好价钱，现在卖得太突然，亏了”，一位曾经被分众收购的公司创始人这样评价此次交易。
江南春对此自有看法，“这个交易是不是公平，经过了3个程序，首先我和老曹做公司这么多年，对资本市场也很了解，作为两个主打选手，对这个价值是有认知的，新浪和分众的董事会也都是很强劲的，他们都一致通过这个价格，而且我们也请了专业的第三方独立机构评估，最后他们两家都觉得是合理的”。
“在金融风暴当中，新浪折损比分众小，在这种情况之下，两者应该进行重新的估值，这个价格我觉得是可行的。价格判断基本上我们有共同点，新浪的营收和盈利规模都比分众小，但是它的PE（市盈率）比我们高，说明新浪的商业模式在资本市场上受认可的程度更高，对我们的股东来说，这个交易是有溢价的，合并完成之后，两者可以形成很强的协同效应，未来两三年，这个效应会持续体现，因此长期来看，我们股东的利益并没有受到损害。对新浪的股东来说，虽然他们的持股比例被稀释了，但是他们获得了比原来的收入和利润都要高的业务，你说权益有没有受损？” 江南春说，“我觉得没有，当然每个人的看法是不一样的。”
谁的分众？
从攻城拔寨的整合强人到略显落寞的被整合者，江南春究竟是无心恋战，还是以退为进？这取决于江的内心，在与新浪合并之后，江的未来选择似乎成为了一个疑问。
2008年3月8日，江南春辞任分众传媒CEO，只担任董事长，逐渐退居幕后，此次将分众并入新浪，更让人觉得，江或许将逐渐淡出分众了。一位分众前高层透露，2008年分众的发展给了江极大的打击，他心中已经萌生退意，但作为分众创始人，他的股份已经只有10%，再继续减持可能会让公司股价雪上加霜，分众并入新浪之后，江本人对公司的影响就不会那么明显了，因此他预计江会逐步从新浪淡出。
“分众上市之后，我减持了一些股票，但07、08年我一股都没卖，如果我不想做了，我完全可以一辞到底，把董事长也给老谭做，然后把股票全都卖了不就完了，干嘛整这么复杂？”江南春说，“我从没想过离开这个问题，我现在只是不在一线工作，这个公司要做成一个持续发展的公司，需要很强的职业经理人团队，因为我在的话，永远是一个决策者，对团队决策的培养会有压力，所以我就离开一线管理了。过去在分众，未来在新浪，我的核心价值永远是三条：洞悉消费者的生活形态的改变；洞悉广告主需求的改变；在媒体中寻找适应这种变化的价值和做法，这也是我感兴趣和擅长的。”
“从第一天起，我就没认为分众公司是我的，创始人只是在开始的时候对公司起到比较大的作用，但在未来的发展过程中，尤其公司上市之后，作用会越来越小，千万不要觉得上市公司是自己家的”，与上一代的创业家相比，江南春显得更为开放，对自己一手创建的公司并没有太强的感情和占有欲，“我想的是功能，自己能为这个企业创造什么价值？我努力做我的事，如果我不称职，公司股东可以让我下来，但这不会掩盖我以前的价值”。
“我不希望分众的发展是成也江南春，败也江南春。对我来说，分众的股东是谁我从来不关心，我关心的是广告主怎么看，我的目标永远是做成生活圈媒体群，今天我做任何事，评估方法就是离我的目标更近还是更远了，如果是更近就去做。即使有一天分众这个品牌消失了，如果这件事真的对企业长期发展是有利的，我也能够接受。假如未来我的人生观改变了，我随时可以卖股票，这个是不受限制的”。
两大失误
2008年以前，分众的发展轨迹只能用完美来形容：2003年5月成立，一年半内获得3轮风险投资，2年零2个月即登陆纳斯达克，接下来是持续不断的收购、兼并、整合，市值最高达90亿美元。曾经一度，分众几乎将所有可能的竞争对手全部收入囊中，在楼宇液晶电视广告和电梯框架广告这个垂直领域中，达到绝对的垄断地位，但市场上分众的模仿者、衍生者仍在不断地出现，校园、医院、影院、酒店、卖场、公交、出租车，几乎所有可能的空间都被按上了形形色色的广告牌，他们无一例外都受到了分众的启发，而其中的很多公司的目标并非做大做强，而是被分众收购。
江南春收购策略的形成最初受到了谭智做框架传媒的启发，2004至2005年，谭智在8个月中连续并购11家竞争对手，通过有效整合，形成一个很强的合力，迅速做大规模，形成竞争壁垒， 2005年10月，刚刚上市的分众以1亿美元的代价收购框架，“谭智打开了我的思路”，后来江南春对外表示，2006年初，江南春再次出手，收购聚众传媒。
对分众而言，这种策略在一段时间内 “看上去很美”，这两起收购对分众的成长也确实有极大的助力：框架至今仍是分众的第二细分业务，利润很好，而“分众如果不收购聚众，两家公司恐怕会打得两败俱伤”，在这两次成功的并购之后，江南春把这种大开大阖的并购发展策略变成了一种习惯，于是，危机也随之而来。
2008年3月15日，江南春辞去分众传媒CEO一职刚满8天，央视“3·15晚会”上，分众旗下的分众无线公司被定性为“垃圾短信制造者”，这部分业务源于2006年3月以3000万美元收购而来的凯威点告公司，在收购凯威后，分众又花费六七千万美元收购了至少8家同类公司，并整合为分众无线公司，2007年分众无线的收入规模已经达到3.5亿元，并计划2008年分拆上市，但经过 “短信门”的致命打击，江南春选择壮士断腕，彻底放弃无线业务，经此一役，分众共损失8000万美元。
2008年11月11日，分众宣布完成对玺诚传媒卖场广告业务的重组计划，因2008年玺诚未完成特定的盈利目标，分众在2007年支付的1.684亿美元现金后，将不再支付剩余的的1.82亿美元现金+股票。这个特定的目标是连续两年玺诚的利润达到1700万美元，但最终玺诚实现的只是微利，也就是说，分众花费近2亿美元的代价，买来一块在2008年几乎完全没有产生利润的资产，而这部分资产的价值，如今已经大幅缩水。
江南春承认，对无线业务和玺诚的收购是他犯的2个重大错误，“而错误是因为过去成功经验所形成的一种惯性所致，速度节奏太快，研究和判断的时间不够充分。但前面两大业务的成功，远大于后面两大失误”。
事实上，除却这两个可以看得见的失败，在分众连续3年几乎马不停蹄的三四十个大大小小并购中，隐藏的问题并不止于此。
“江南春在收购聚众之后，太从资本角度看问题，而不从企业经营考虑，用分众40倍的PE，花20倍PE的代价盲目收购很多公司，尤其是玺诚和好耶，看上去在资本市场上赚了，但企业内部经营有问题，消化不了，造成很大坏账。只有3、4年的公司，又一直在高速发展，哪有什么管理？” 一位被分众收购的公司创始人对分众的发展方式提出了尖锐的批评。
而在具体的并购操作层面，分众的常用手法为先付现金，2年业绩达到目标后再付股票，从积极的角度看，这可以激励被收购企业继续保持发展的势头，但事实上，很多公司为了达成目标拿到剩余的股票而急功近利、不择手段，甚至不惜做假账，导致内部管理混乱，“用这种方式收购过来的公司都是一个个的小炸药包，随时可能爆炸，怎么可能管理得好？”一位经营千人以上规模企业多年的企业家对《创业家》表示。据说，江在3月8日辞任分众CEO亦是因为其收购策略出现问题，遭遇董事会压力之下的举措，而并非是外界所猜测的角色“由冲锋陷阵变为运筹帷幄”那般潇洒。
“3·15”之后，江进行了较长时间的反省，“我觉得最核心的问题是我们价值观有问题，无线广告的方向是正确的，但是我们没有考虑商业模式的外延存在一个道德缺陷，是不是法律没有规定的不许做的东西就可以去做？”江南春似乎是在自问自答，“在中国，很多人的尝试在当时被判定是错的，但后来都证明是对，商业模式可能是闯出来，后来才被认可的，但是也有可能闯的就是不对，这很难判断。”
而收购玺诚在很大程度上是收购聚众的翻版，分众自身也有卖场业务，但一直在亏损，最初江南春希望凭借雄厚的资本与玺诚打消耗战，但在2007年以前过热的资本市场上，玺诚持续不断地融到资，并且开始在纳斯达克路演，认购情况虽不理想，但足以支持其上市，最终江南春决定复制对聚众的收购，毕其功于一役，在玺诚上市前1天，以几乎与上市融资同样的价格收购玺诚，这个价格最终被证明严重偏高。“投资者觉得我们在收购兼并中出现失误，这是事实，我们必须承担这个结果”，江南春自嘲道，“这也是分众股价比其他中国概念股跌得更严重的主要原因。”
2009年是江南春的第三个本命年，作为一个创业家，这本应是他最好的时光，但2008年开始的金融风暴让一切变得艰难。“我们对经济形势一直持太正面的看法，你想过去的十年中国经济一直在高速发展，在这样的黄金十年中成长起来的企业，都是乐观的，对于那种可能出现的经济下滑没有准备。”江南春说，“我们对宏观经济的判断不对，因为没有研究过，没有这个能力，这是我们的天然缺陷。2008年的挫折也是一个教训，除了自己犯的错，也许真的要经历一个经济周期之后，我们才会真正成熟起来”。
对百度、蒙牛、分众、阿里巴巴们而言，又何尝不是如此？
